（报告出品方/作者：华创证券）
一、公司简介：重研发已成传统的改性塑料龙头
（一）改性塑料龙头，积极开拓新业务版图
金发科技成立于年，并于年6月在上交所上市。公司已拥有近30年改性塑料业务的研发、生产、销售历史，其改性塑料产品产销量处于行业领先水平，是国内改性塑料行业第一家上市企业，同时也是亚太地区规模最大、产品品类最为齐全的改性塑料生产企业。除改性塑料外，公司的主要产品还包括完全生物降解塑料、特种工程塑料、碳纤维及复合材料、轻烃及氢能源和医疗健康高分子材料产品等六大产品类，其产品不仅被广泛运用于日常生活中的吃、穿、住、行、用，还可用于航空航天、高端装备等领域。
公司实际控制人为创始人袁志敏，持有公司19.83%股权。公司主要子公司包括宁波金发、天津金发、江苏金发、上海金发、广东金发和珠海万通等企业。公司于年实现对宁波金发的收购，进入丙烯、异辛烷及液化气等上游原材料板块；广州金发碳纤维新材料发展有限公司负责碳纤维及复合材料业务；天津金发、江苏金发、上海金发负责改性塑料的主要生产等；广东金发负责年医疗健康业务+再生塑料业务。
贯穿上下游打造产业链式布局，组建产能网络实现服务的快速响应。改性塑料行业贴近终端，服务时效性和定制化水平是竞争的主要手段，公司在国内形成横跨东、西、南、北、中的生产制造格局，同时积极布局海外基地以贴近客户，力求最短时间交付。公司以改性塑料为中心点，横向拓展新材料业务，在可降解塑料、特种工程塑料、碳纤维及复合材料等领域实现了多点开发；在改性塑料的上游，公司并购了PDH项目，为打通“丙烷-丙烯-聚丙烯-改性聚丙烯”的全产业链奠定了坚实的基础。此外，公司在20年向下游医疗板块拓展，现有产能囊括熔喷布、口罩、防护服、手套等产品。
近年来公司业绩快速增长，主营收入从年的.47亿元增长至年的.61亿元，CAGR为13%，同期规模净利润为9.95亿元和45.88亿元，CAGR为19%。尤其近三年公司营收及利润的同比增速明显加快，得益于改性塑料业务稳步增长+新材料业务放量+宁波金发并入报表+医药健康业务的开拓，年疫情冲击之下公司业绩亮眼，营收及归母净利润实现历史新高，同比20%和%。从主营业务收入构成来看，年公司业绩爆发主要归因于改性塑料和医疗健康板块盈利大增。改性塑料产品是公司最主要的营业收入来源，年该板块实现营业收入.08亿元。医疗健康板块是公司在新冠疫情防控背景下新增业务板块，公司依托技术优势，迅速开发出熔喷布、口罩、丁腈手套等产品，实现高盈利带动总体营业收入增长。
公司整体盈利能力稳健提升，销售毛利率和销售净利率边际向上。年销售毛利率25.77%，销售净利率13.15%，主要由高毛利率的医疗健康业务和改性塑料中熔喷料驱动的产品结构优化所致。研发投入方面，公司持续增强研发费用的投入，研发费用率稳定在4%左右，年研发费用规模已经超过14亿元，为金发技术的多元性和持续创新注入了充足动力。
（二）重研发成优良传统，产学研协同开启新篇章
金发90年代创业进入改性塑料行业，彼时改性塑料行业在中国处于空白状态，轻资产+配方型的生产方式使得行业的进入门槛较低，加上改性塑料生产周期较短且利润水平较高，吸引了大量的中小企业进入该行业。然而这种“短平快”的竞争模式极容易出现无序竞争，新进玩家购入一批螺杆机设备后采用不合格的配方，便可立即生产产品进入市场抢占份额，导致即使自主拥有配方也很难一劳永逸地守住市场。要想逃离低水平竞争的漩涡，道路无非一条，就是用持续的、快速迭代的、高质量的配方创新满足客户日益提高的品质需求，甚至超前完成技术储备，金发科技便是沿此路径不断打造自身的创新能力。
金发通过研发能力和产业链整合能力的有机结合，将自身打造成具有自我成长能力的创新平台。按照6M要素对研发进行评判：1）人才方面，多年来金发不遗余力招揽人才、留住人才，目前已有博士研究生名、硕士研究生名、本科生名，其中38%毕业于、高校，研发人员数占全公司员工数高达14%，在化工行业中属于较高的比例。2）资金方面，金发科技的研发费用率坚持在4%左右，用大量资金打造“”的研发体系，为研发实验室配套齐全的性能测试实验设备，保障企业内部塑料材料的研发效率。为保持人才队伍的活性，管理上建立价值薪酬+能力薪酬+工作绩效薪酬的3P薪酬体系，以留住优秀人才，激活团队及个人活力。
在改性塑料业务的产业链整合上，学界公司建立院士工作站+博士后科研工作站+产学研合作中心，引入科研学者资源将企业技术级别从应用性研发提升至基础研究级别，为进入化工新材料领域补充了底层能力；产业界金发联合上游供应商通过合作开发和建立联名实验室加强对原材料性能的掌控能力，并配合下游汽车、家电客户进行产品共同开发和提供售前-售中-售后的跟踪服务，深度绑定客户并把握下游产品技术方案的话语权。在研发上，公司积极打通客户-研发-生产之间的信息流，逐步从产品提供者变成下游客户产品的设计者之一，将公司的研发实力和生产能力实现了高度融合。经过多年的积累，金发产品种类众多，品种过千种，牌号超万种，而且塑料改性的螺杆机在不同的配方之间通用性较高，公司的技术研发平台可充分对全国各地的基地赋能，同步提升生产基地在其覆盖范围的竞争力。
二、改性塑料：汽车轻量化扩大需求空间，金发客户壁垒日益加深
（一）产品结构逐渐向中高端迈进
改性塑料是一种以通用塑料和工程塑料为基材，在加入改性助剂并进行物理或化学改性后，使基材获得或增强某种性能的塑料制品。根据改性塑料具有的阻燃、抗冲、高韧性、易加工性等特点划分，可以将其分为阻燃树脂类、增强增韧树脂类、纤维增强热塑性塑料、塑料合金类和功能色母类等不同品类。改性塑料因其能满足不同需求的特性，被广泛应用于包装、汽车、航空航天、家电和建筑材料等行业。
随着“以塑代钢，以塑代木”的推行，我国塑料产量维持稳定增长。作为塑料产业的重要子行业和高新技术产业，改性塑料近十年来持续受国家政策鼓励发展，被纳入优先发展的高新技术产业；新型工程塑料与塑料合金、新型特种工程塑料、液晶聚合物、阻燃改性塑料、ABS及其改性制品等被列为战略新兴产业重点产品；特种工程塑料生产以及共混改性、合金化技术开发和应用被列为鼓励类。年后，改性塑料产量迅速增长。同时我国改性化率也显著提升，年达到20.06%，较年增加了2.69pct。
我国改性塑料在政策支持下发展迅速，但由于起步较晚，国外的改性塑料行业相较于我国更加成熟，且国外企业在我国改性塑料市场有更高的市场占有率。国外改性塑料生产商多为集原料生产、改性加工、产品销售为一体的大型化工企业，拥有完善的一体化产业链且研发实力强，产品多以高端改性塑料为主。目前国内多数企业还未形成一体化，在原材料成本控制上较为薄弱，且产品多面向中低端市场。同时，我国改性塑料产能较为分散，据中国化工报披露，虽然国内从事改性塑料生产的企业超家，国内企业产能占总量70%以上，但产能超过3万吨规模的企业只有40家，超过万吨的仅金发科技一家。
改性塑料是塑料产业中的高端产品，通过改变特性可以满足下游的不同需求，这一特点使其在家电、汽车、包装等领域被广泛应用。近年来，改性塑料消费量稳步提升，其中下游消费占比最大的家电和汽车领域塑料需求显著增加。
为了达到节能减排的目的，并实现汽车产业的可持续发展，汽车轻量化已成为汽车制造领域的重要
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